대우인터내셔널 _ 과거 글 리뷰와 그로부터의 교훈

몇년 전, 대우인터내셔널에 대한 투자를 결심한 뒤, 대우인터내셔널을 아주 심도깊게 분석했었습니다(아래 점선 밑의 글들).

 

재무재표를 자세하게 관찰하고, 과거 실적과 관련 뉴스들을 검색해 보고, 대우인터내셔널의 실적에 큰 영향을 주게 될 미얀마 가스전의 예상 이익을 계산해 보고, 궁금한 것이 있으면 회사에 직접 전화를 해서 자세하게 물어보기도 했습니다.

 

그리고는 별다른 수익을 올리지 못하고 팔아버렸고, 대우인터내셔널의 주가는 곤두박질 쳤으며, 이후의 스토리는 대부분 제가 생각하는 것과는 다른 방향으로 흘러갔습니다.

 

미얀마 가스전의 수익성은 생각보다 별로였고, 상사업은 완전히 말아먹었으며, 설상가상으로 미얀마 가스전의 수익성에 영향을 주는 유가는 폭락하여 회복될 기미를 보이지 않고 있습니다.

 

이러한 대우인터내셔널 투자건으로부터 얻은 교훈은 아래와 같습니다.

 

1. 쌔빠지게 분석한 것이 쓸모없는 시간낭비가 될 수도 있다.

2. 예측은 무의미하다.

3. 그래서 다른 종류의 접근법과 투자 방법론을 개발해야 한다(그런데 그게 뭘까???).

 

힘들게 분석한 대우인터내셔널에서는 별다른 수익을 얻지 못하고 오히려 큰 고민없이 투자한 종목에서 더 높은 수익이 발생하는 상황이 종종 발생하면서, 저는 투자라는 것의 본질에 대해 좀 더 깊은 고민을 하는 시간을 갖게 되었습니다. "이게 열심히 한다고 해서 거기에 비례해서 좋은 성과가 나오는게 아니구나" 라는 자각과 함께 새로운 투자 방법을 모색하기 시작한 것이죠.

 

오랫동안 꾸준히 배당을 주는 회사들에 관심을 돌리게 된 계기이기도 합니다.

 

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대우인터내셔널 3분기 예상실적과 의미 

 

아직 공시되지는 않았지만 대우인터내셔널 3분기 실적에 대한 뉴스가 슬슬 흘러나고오 있는 와중에, 이에 관련된 뉴스를 보면서 그 실적을 추정해 보고자 합니다.

 

http://www.asiatoday.co.kr/view.php?key=20141008010004186

가스전 증산 덕분에 수익 크게 증가하여 전년동기 대비 346% 증가한 1,014억원의 영업이익 예상

 

http://kor.theasian.asia/archives/121293

상사부문의 부진으로 당초 예상치 1127억원에서 827억원으로 예상되며 가스전에서 발생한 영업이익은 3분기 기준 720원 가량으로 추정됨

 

좀 더 자세한 사항을 알아보기 위해 회사에 전화를 해 보았으나 아직 실적관련해서는 코멘트를 할 수 없다고 하여 더 이상 물어보지는 못했고, 그냥 위 기사내용만를 토대로 추정을 해보면 상사부문의 실적이 매우 좋지 않게 나온다고 해도 최소 800억원 이상의 영업이익을 기록할 수는 있을 것으로 보입니다.

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증산스케줄과 이에 따른 이익예상치를 좀 더 상세하게 계산해 본다면​

 

1~3월   : 일일 2억 입방피트 

4~7월   : 일일 3억 입방피트 

8~11월 : 일일 4억 입방피트

12월 ~  : 일일 5억 입방피트(full 가동)

 

일일 생산량이 2억 입방피트일때 월 영업이익 : 120억 원

일일 생산량이 3억 입방피트일때 월 영업이익 : 180억 원

일일 생산량이 4억 입방피트일때 월 영업이익 : 240억 원

일일 생산량이 5억 입방피트일때 월 영업이익 : 300억 원

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그러면 분기별 영업이익은

1분기 : 360억 원

2분기 : 540억 원

3분기 : 660억 원

4분기 : 780억 원

 

위 계산에 따르면, 3분기 실적은 660억원으로 계산이 되어 있습니다. 그런데 위 뉴스기사에서는 3분기 가스전 영업이익을 720억원으로 추정하고 있습니다. 제 예상치보다 좀 더 높은 추정치가 나오는군요.

 

상사부문 실적은 구체적인 정보가 없어 추정을 하긴 힘든데, 그럼에도 불구하고 가스전 실적이 워낙 탄탄한지라 3분기 실적은 영업이익 800억원대는 가뿐하게 달성해 주리라 예상이 되는군요.

 

즉 대우인터내셔널의 3분기실적은 영업이익 최소 800억부터 시작한다고 보면 큰 무리가 없을 것입니다.

 

 

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포스코의 대우인터내셔널 매각설(2014년 4월 29일 작성)  

 

 

http://www.ebn.co.kr/news/view/678778

 

위 링크의 대우인터내셔널 매각설 관련 뉴스를 보고 대우인터에 전화를 해 보았습니다. 그리고 전화한 김에 1분기 실적에 대해 궁금한 사항을 문의해 보았습니다.

 

Q. 포스코의 대우인터내셔널 매각설은 사실인가?

A. 구체적으로 나온 것은 전혀 없음.

 

Q. EBN에서 매각한다고 뉴스가 나왔던데..

A. 뉴스는 봤는데, 저희에게 전해진 것은 없고, 그 뉴스가 신뢰성이 얼마나 되는지는 잘 모르겠다.

 

Q. 아직 구체적으로 정해진게 없는 상황인 것인가?

A. 그렇다. 그리고 덩치가 커서 매각은 힘들지 않을까 싶다.

 

Q. 1분기 실적이 영업이익은 잘 나왔는데 순이익이 상대적으로 저조한 이유는?

A. 상사업의 특성상 채무보다 채권이 더 많은데(외화채권) 최근 환율 하락으로 환손실이 발생하여 그렇게 됨. 그리고 선물을 통해서 헷지를 하고 있기 때문에 지금은 손실로 잡히지만 나중에 회복될 수도 있음.

 

매각에 대해서 아직까지 구체적으로 정해진 바는 없는 것 같습니다. 그리고 매각을 추진한다 해도 시총이 워낙 커서 받아줄 매수자도 없지 않을까 싶네요. 일단은 그냥 지켜볼까 합니다.

 

예전에도 미얀마 가스전 분리이관(아래 링크 참조), 미얀마 반군의 가스관 공격설 등 루머가 발생했었는데 이번 건은 어떻게 결론이 날 지, 아무튼 저는 일단 홀딩하려 합니다.

http://www.ebn.co.kr/news/view/597571

 

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대우인터내셔널 - 주담 통화 내용(2014년 3월 5일 작성) 

 

 

미얀마 가스전 진행현황 외에 CEO 교체, 트레이딩 부문 사업 및 기타 사업 진행현황이 궁금하여 회사에 전화를 해서 질문을 해 보았습니다.

 

Q.포스코 회장 교체 이후 사내 이사진들도 교체가 되는 등 포스코 내부적으로 많은 변화가 일어나고 있는데 대우인터내셔널에 미치는 영향은 없는지?

A. 내부승진을 했기 때문에 오히려 대우인터내셔널에 대한 이해도가 더 낫다고 볼 수 있고 그런 점에서는 충격이 더 완화되었다고 볼 수 있으며 이로 인한 특별한 충격은 없음.

 

Q. 그간 추진했던 포스코 해외 사업 덕분에 대우인터의 트레이딩 물량이 늘어날 것으로 예상했는데, 이번에 보니 해외사업들이 문제가 되고 있는 것 같음. 이로 인해 철강 트레이딩 물량이 감소하지는 않을지?

A. 올해는 인도네시아 쪽 등 해서 물량은 더 가져올 것임. 작년이 워낙 경기가 안좋아서 작년이 바닥이었다고 판단이 되며 올해는 작년 대비 긍정적으로 전망

 

Q. 아프리카, 호주 등 자원개발 사업, 동남아 농장 인수, 러시아 삼림자원 개발 등 그간 추진한다고 하는 사업이 많았는데 별다른 소식이 없음. 어떻게 진행되고 있는지?

A. 아직까지 가시적 성과는 나타나고 있지 않지만 계속 투자를 하고 있음.

 

올해 트레이딩에서 작년보다는 나아진 실적을 보여줄 것으로 예상이 되고, 추가로 미얀마 가스전 수익이 계속해서 발생할 것이므로 2014년 대우인터내셔널의 이익은 작년 대비 최소 2배 이상은 Level up 될 것으로 기대가 됩니다.

 

 

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대우인터내셔널 주가 전망(2014년 2월 16일 작성)

 

 

주가 = 주당순이익(EPS) X PER 입니다. 회사가 벌어들이는 당기순이익에 시장의 평가(보통 밸류라고 표현함)를 곱한 것이 주가로 나타나지요. 이를 기반으로 대우인터내셔널의 주가를 전망해 보도록 하겠습니다. 

 

1. 대우인터내셔널의 평균 실적 

 

	2010	2011	2012	2013
매출액(억 원)	156,720	194,572	175,711	171,086
영업이익(억 원)	1,717	1,654	1,519	1,588
당기순이익(억 원)	1,220	2,107	2,155	1,330

 

평균적으로 17조원의 매출, 1600억원대의 영업이익, 1700억원대의 당기순이익을 내는 회사임을 알 수 있습니다. 

 

2. 현 실적(2013년)에서의 주가 분석 

PER = 주가 ÷ 주당순이익 =  41,300 ÷ 1,167 = 35.39  

2013년 실적이 좋지 않아서 현 주가는 2013년 실적 대비 상당한 고평가로 계산이 됩니다. 

 

3. 대우인터내셔널 미래 실적 전망(가스전이 Full 가동되는 2015년 이후) 

2010~2013년 평균당기순이익 + 미얀마 가스전 수익 = 1,700억원 + 4,000억원 = 5,700억원 

주당순이익 = 5,700억 원 ÷ 113,876,291주 = 5,005원 

가스전이 Full 가동되면 순이익이 현 실적(2010~2013년 평균) 대비 4.28배 가량 증가하게 됩니다. 

 

4. 미래 예상 실적 대비 주가 분석 

PER = 주가 ÷ 주당순이익 =  41,300 ÷ 5,005 = 8.25 

미래 예상 실적 대비 현재 주가는 그리 고평가 되어 보이지는 않는군요. 

 

(여기까지는 기존 자료를 통해 계산 가능한 사실의 영역, 아래에서부터는 주관적인 판단이 개입된 예측의 영역입니다) 

 

그렇다면, 대우인터내셔널의 미래 실적에 시장은 어느 정도의 밸류를 부여해 줄까요? 사실 이것을 예측하기란 쉽지가 않습니다. 어쩌면 부질없는 짓일지도 모릅니다. 하지만 미얀마 가스전으로부터 향후 30년간 안정적인 수익이 창출될 것이라는 점, 가스 판매가가 유가 및 물가지수와 연동됨으로서 물가상승을 극복할 수 있다는 점에서 최소한 두 자리 수의 밸류부여는 가능하지 않을까 하는 생각이 드는군요.

 

그러면 주당순이익 5,000원에 PER 10을 부여해준다면 5만원까지 상승이 가능할 것입니다. PER 15 정도가 부여된다면 7만5천원, 20 이상이 부여된다면 10만원이 넘어갈 수도 있겠군요. 개인적으로는 7~8만원 정도까지는 상승할 수 있지 않을까 추측해 봅니다. 

대우인터내셔널은 제가 가지고 있는 종목 중 가장 보유 비중이 큰 종목이기 때문에 내심 20 이상이 되었으면 하고 바라고 있습니다만,^^  과도하게 낙관적인 기대는 접어두고 2014년 매 분기별 가스전 생산량 증대와 그에 따른 실적 개선을 지속적으로 모니터링하며 차분하게 상황을 지켜보아야 할 것 같군요.

 

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대우인터내셔널 미얀마 가스전 상세 분석(2014년 2월 16일 작성)

 

이번 글에서는 대우인터내셔널의 미얀마 가스전에 대한 좀 더 상세한 이야기 및 일반 투자자들이 잘못 알고 있는 부분들에 대해서 포스팅을 해 볼까 합니다.  

 

<미얀마 가스전에 대한 일반적인 사항들> 

  

1. 누가 가스의 구매자인가?  

 

중국 국영 석유기업인 CNPC(China National Petroleum Corporation)의 자회사인  CNUOC (China National United Oil Corporation)가 가스의 구매자입니다.

 

2. 가스전에서 발생하는 이익은 얼마나 될까? 

 

이 부분은 가스가 생산되기 전부터 기사화가 많이 되었기 때문에 대우인터내셔널 투자자들에게는 그 예상치가 이미  알려져 있습니다. 대략 연간 3,000억~4,000억원 가량의 이익이 발생한다고 하는군요. 

 

그리고 2013년 4분기에 가스전 실적이 공개가 되었는데요, 11~12월 두달간 하루 2억입방피트를 생산하여 매출액 471억원, 영업이익 237억원을 기록하였습니다. FULL 생산시 하루 5억입방피트를 생산하게 되고 이렇게 12개월을 생산한다고 하면 237 X 2.5 X 6 = 3,555억원의 연간 영업이익이 발생하게 되겠군요. 여기에 육상파이프라인에 대한 지분법 이익이 추가될테니 3,000억대 후반에서 4,000억원에 이르는 이익이 발생하게 될 것임을 예상할 수 있습니다. 

 

<잘 알려지지 않은 사항들 & 루머> 

 

1. 천연가스 가격이 떨어지는데 미얀마 가스전의 수익도 떨어지지 않을까? 

 

지금은 가스가격이 다시 오르고 있는 추세지만, 2011~2012년 가스가격을 보시면 추풍낙엽처럼 하락하고 있는 모습을 보실 수가 있을 겁니다. 거기다 쉐일가스 붐 등이 겹쳐 미얀마 가스전 실적 및 수익성에 대한 우려가 팽배했었습니다만, 결론적으로 말하면 천연가스 가격과 미얀마 가스전의 수익성은 아무런 관련이 없습니다. 

 

아래 글귀를 보시죠. 

"가스판매 가격은 계약체결시 결정된 기준가격에 판매시점 전 일정기간의 평균 국제유가 및 물가 등을 반영한 지수와 연동되어 매 분기별로 변동함."
사업보고서에서 발췌한 가스전 판매가격 관련 계약조건 내용입니다. 천연가스 가격이 아니라 유가 및 물가지수와 연계하여 판매가격을 결정합니다. 유가 50%, 물가지수 40%, 나머지 10%는 회사에 전화에서 물어봤지만 알려줄 수가 없다 하여 알 수가 없었습니다. 

 

2. 가스가격이 많이 떨어졌는데 CNUOC측에서 비싸게 계약했음을 이유로 구매계약을 변경/취소할 우려는 없는지? 

 

아래 내용을 보시죠. 

 

 (가) 가스생산/판매 컨소시엄의 계약상 각 사별 참여비율 

  

                                                지분율
    - 대우인터내셔널 :                     51%
    - ONGC(인도국영석유회사) :     17%
    - MOGE(미얀마석유가스회사):   15%
    - GAIL(인도가스공사)  :            8.5%
    - 한국가스공사   :                     8.5%  

   

한국, 인도, 미얀마 이 세계 국가의 이해관계가 얽혀 있습니다. 현실적으로 계약파기는 매우 어렵습니다. 그리고 CNUOC 입장에서도 가스를 장기간 안정적으로 공급받는 것이 가장 중요하기 때문에 가격 문제로 계약 변경 혹은 취소를 할 가능성은 거의 없다고 보시면 됩니다. 

  

3. 가스전의 이익이 확실한데, 왜 주가가 안오르나? 사기 아닌가? 혹은 이미 주가가 선반영된거 아닌가? 

 

2013년 4분기 실적을 통해서 가스전의 이익에 대한 불확실성은 확실히 해소가 되었습니다. 하지만 이것이 주가로 어떻게 연결이 될 것인지는 사실 아무도 확실하게 이야기 해 줄 수가 없습니다. 주가 예측이란 사실상 의미가 없는 것이니까요 .

추후 주가예측의 무의미함에 대해서 한 번 포스팅할까 합니다.